Obveznice gore, dionice miruju: Zašto tržišta ignoriraju najskuplje zaduživanje u desetljećima

Američki desetogodišnji prinos probio je 5,3 posto, državni dug bilježi najgore tromjesečje u desetljećima, a cijena kapitala raste gotovo svugdje. Istodobno su globalne dionice tek nekoliko postotaka ispod rekorda. AI i snažna dobit kompanija zasad su dovoljni da investitori ignoriraju signal koji dolazi s tržišta obveznica.

Da je netko početkom godine rekao investitorima da će američki desetogodišnji državni prinos početkom listopada dosegnuti više od 5,3 posto, da će nafta ponovno prijeći 100 dolara, da će središnje banke ponovno podizati kamatne stope i da će prinosi na europske i japanske obveznice dosezati višedesetljetne maksimume, logična pretpostavka bila bi da će dionice biti pod ozbiljnim pritiskom. Dogodilo se gotovo suprotno.

Najpraćeniji globalni dionički indeksi krajem rujna bili su više od 12 posto iznad početka godine i samo oko dva posto ispod povijesnih maksimuma. Tehnološke kompanije ponovno su među glavnim pokretačima rasta.

Istodobno američko tržište državnih obveznica, vrijedno oko 29.000 milijardi dolara i ključno za određivanje cijene gotovo sve ostale financijske imovine, prolazi kroz jednu od najtežih epizoda posljednjih desetljeća.

Prinos na desetogodišnju američku obveznicu tijekom trećeg tromjesečja povećan je za oko 87 baznih bodova, na približno 5,3 posto, dok je 30-godišnji prinos dosegnuo oko 5,65 posto.

To nije problem ograničen na Wall Street. Državne obveznice praktički su početna cijena novca za ostatak gospodarstva. Kada njihov prinos raste, poskupljuju hipoteke, korporativni krediti, refinanciranje državnog duga i financiranje novih investicija.

AI je zasad jači od matematike viših kamata

Klasična financijska logika kaže da bi rast prinosa trebao posebno snažno pogoditi tehnološke kompanije.

Njihove valuacije velikim se dijelom temelje na dobiti koja se očekuje godinama u budućnosti. Što je diskontna stopa viša, sadašnja vrijednost te buduće dobiti trebala bi biti niža.

No tržište trenutačno vjeruje da će AI dovoljno snažno povećati prihode, produktivnost i profit da nadoknadi velik dio negativnog učinka viših kamata.

To se vidi i u tokovima kapitala. Globalni dionički fondovi u tjednu do 25. rujna privukli su 44,1 milijardu dolara, najviše od početka srpnja, dok je samo u tehnološke fondove ušlo 5,29 milijardi dolara. Američki dionički fondovi privukli su 37,6 milijardi dolara.

Snažni poslovni rezultati dodatno podupiru tu priču. Američko gospodarstvo u drugom je tromjesečju raslo po revidiranoj godišnjoj stopi od 2,2 posto, a među pokretačima investicija bila je i izgradnja infrastrukture za umjetnu inteligenciju. Drugim riječima, tržište rast prinosa zasad ne tumači isključivo kao upozorenje na inflaciju. Dio investitora vidi ga i kao posljedicu gospodarstva koje je snažnije nego što se očekivalo.

U tome je ključ trenutnog paradoksa. Ista ekonomska snaga koja podiže prinose na obveznice istodobno podiže očekivanu dobit kompanija. Problem nastaje ako visoki prinosi prestanu biti samo odraz snažnog gospodarstva.

Inflacija i dalje ostaje iznad cilja američke središnje banke. PCE indeks u kolovozu je na godišnjoj razini porastao 3,4 posto, dok skupa energija dodatno povećava rizik novih cjenovnih pritisaka. Fed je tijekom rujna ponovno povećao kamatnu stopu za 0,25 postotnih bodova.

Istodobno hipotekarne kamatne stope u SAD-u ponovno su iznad sedam posto, a viša cijena financiranja postupno se prelijeva na kompanije.

Granica od pet posto važna je i zbog jednostavne investicijske računice. Kada američka državna obveznica praktički bez kreditnog rizika nudi prinos veći od pet posto, investitor više ne mora preuzeti jednak rizik u dionicama kako bi ostvario pristojan povrat. To još nije izazvalo masovno napuštanje burzi. No razlika između poruke tržišta obveznica i tržišta dionica postaje sve veća.

Dioničko tržište govori da će AI, rast dobiti i američko gospodarstvo izdržati skupi novac.

Tržište obveznica govori da taj novac možda neće uskoro ponovno postati jeftin.

Oboje ne mora nužno biti u krivu. Ali što duže prinosi ostanu iznad pet posto, to će kompanije morati ostvarivati sve veći rast dobiti kako bi opravdale današnje valuacije.

Upravo zato možda najveći rizik za burze više nije jedna nova odluka Feda. Rizik je mogućnost da pet posto više nije kratkotrajna anomalija nego nova cijena novca.