Predsjednica uprave SKDD: Glavne prepreke za integraciju tržišta kapitala su izostanak jedinstvene valute i različite regulative

Dugo najavljivana ideja povezivanja i harmonizacije tržišta kapitala jugoistočne Europe nedavno se počela materijalizirati. Nakon memoranduma o suradnji kojeg su u studenom prošle godine potpisale uprave burzi u Bratislavi, Budimpešti, Bukureštu, Ljubljani, Skopju, Sofiji i Varšavi, krajem kolovoza su i ministarstva iz tih osam zemalja u Zagrebu potpisala i vlastiti sporazum kojim su izrazile političku volju i spremnost za rad na tom ambicioznom projektu.

Projekt koordinira Europska banka za obnovu i razvoj (EBRD), a osim političkih aktera i samih burzi velik dio posla na integraciji past će i na središnje depozitorije (CSD) – specijalizirane financijske ustanove koje se bave tzv. post-trade poslovima, tj. imaju funkciju središnjeg depozitorija vrijednosnih papira poput obveznica i dionica nakon provedenih transakcija.

U Hrvatskoj tu ulogu obavlja Središnje klirinško depozitarno društvo (SKDD), kojeg regulira Hanfa. Zato smo popričali s predsjednicom uprave SKDD-a, gđom. Dorom Matošić, koja je na čelu SKDD-a od 2017. godine, o ulozi kojeg CSD institucije imaju u takvim ambicijama za oživljavanje tržišta kapitala u Hrvatskoj i šire u jugoistočnoj Europi, te poslu koji im predstoji na harmonizaciji.

Matošić za početak kaže da je za razvoj našeg tržišta u posljednje vrijeme veliki poticaj dala sama država, prvo kroz izradu nedavne strategije za razvoj tržišta kapitala, te izdavanjem narodnih obveznica i trezorskih zapisa, kad je, kako kažu u SKDD, otvoreno preko 55.000 novih korisničkih računa, tj. kad je tržište pozitivno odgovorilo i privuklo mnoštvo malih tzv. retail investitora, njih čak 330.000 u proteklih 15 izdanja.

No, i privatni sektor se u posljednje vrijeme odlučio na nekoliko velikih IPO izdanja, poput onih Ing-Grada u ožujku ili osječke Žito Grupe u lipnju ove godine. U IPO Ing-Grada privučeno je 2.500 ulagatelja, dok je Žito privuklo 4.475 ulagatelja.

“Privatni sektor je prepoznao zaduživanje putem tržišta kapitala kao nešto jako dobro, kvalitetno, da se uključe institucije, mali privatni investitori, mirovinski fondovi, itd. Radi se o ključnim porukama koje treba pohvaliti i svi akteri na tržištu kapitala trebali  bi im olakšati i učiniti sve što možemo da javne ponude učinimo što atraktivnijima i dostupnijima. Osim IPO-a je imamo i manje izdavatelje koji su se okrenuli izdavanju mini obveznica te smo od početka godine imali čak 30 izdanja korporativnih obveznica. To zasad nije toliko vidljivo po likvidnosti na burzi, ali mi koji se time bavimo mislimo da je to jako dobar put, jer se vidi da nije samo bankarski kredit put za doći do novaca. Time se educiraju zaposlenici i klijenti, i povećavaju se šanse da će se nakon godinu, dvije, možda odlučiti  i za neke nove poteze,” napominje Matošić.

No, unatoč recentnim pozitivnim signalima, brojke tržišta kapitala su kod nas u posljednjih sedam ili osam godina porazne, posebno u europskim razmjerima. “Broj transakcija na zagrebačkoj burzi je nekad bio 400-500 tisuća godišnje, a u posljednje vrijeme je broj pao ispod 100 tisuća transakcija, što je jako nisko. Iako se tržište sad pomalo oporavlja, za veći pomak potrebna je nova roba na tržištu, dakle nova kvalitetna izdanja dionica koja bi privukla nove ulagače. Pad traje već 7-8 godina, od negdje 2016. ili 2017. godine, kada je bilo cca 220.000 transakcija godišnje dok smo prošlu godinu završili sa malo više od 50.000 transakcija,” kaže Matošić.

Kao jedan od načina za poticanje tržišta kapitala javila se i ideja za regionalnu integraciju. No što najave takvih planova znače za središnja depozitarna društva iz toliko različitih država, i što bi se trebalo napraviti da središnji depozitoriji usklade svoje prakse?

“Harmonizacija regionalnih tržišta kapitala i integracija njihovih infrastruktura kao što su burze, depozitoriji i CCP-ijevi složen je, ali strateški važan proces. Ona bi značila da se pravila i prakse usklade tako da investitorima trgovanje u različitim državama izgleda gotovo jednako jednostavno kao na domaćem tržištu.”

“Za depozitorije bi bilo nužno uskladiti post-trgovinska pravila i procesa (usklađivanje operativnih pravila rada, radnih kalendara i procedura, standardizaciju formata poruka i rokova poravnanja) te osigurati veću tehničku povezanost kroz zajedničke platforme ili interoperabilne veze. Danas svaka zemlja ima svoja specifična pravila i procedure koje nastaju kao posljedica različitih nacionalnih zakonodavstva kojima se uređuje npr. vlasništvo ili porezi, a cilj je da sutra svi koristimo ‘jedan set’ pravila, uz očuvanje neovisnosti lokalnih depozitorija,” kaže Matošić.

Za ulagače u regiji integracija bi trebala donijeti konkretne koristi, kao što su brži i sigurniji prijenos vlasništva, niži troškovi, manje papirologije, bolja zaštita kroz usklađena pravila, te veći izbor instrumenata i likvidnije tržište.

“U praksi bi domaći investitor, preko svog posrednika i lokalnog depozitorija, mogao jednostavno ulagati i u vrijednosne papire iz zemalja regije, bez potrebe da otvara račune ili prolazi kroz složene procedure u svakoj od njih, a inozemni investitori bi ovu regiju vidjeli kao jedno jedinstveno i unificirano područje za ulaganje. To je smjer u kojem ide cijela Europa, a cilj je učiniti regionalna tržišta atraktivnijima i globalno konkurentnijima,” ističe Matošić.

Među dvije glavne prepreke za integraciju tržišta kapitala iz toliko raznolikih zemalja Matošić navodi činjenicu da neke od njih nisu u eurozoni, te neusklađenost regulatorsnih praksi.

“Najveći problem je što neke od zemalja nemaju euro kao valutu, a njihova tržišta kapitala su velika i moćna, kao npr. Poljska koja je najveća od svih nas osam zemalja. No, budući da nije u eurozoni nije ni članica ESB-a, što komplicira proces integracije. Rumunjska je također veliko tržište, no tko zna kad će ući u eurozonu. Bugarska ubrzava postupak ulaska i ulazi s prvim danom sljedeće godine. Mađarska vjerojatno nikad neće prihvatiti euro, itd. Tako da se radi o šarolikom krugu zemalja – neke imaju dobro gospodarstvo, a nisu članovi eurozone, a s druge strane su mnogoljudne, imaju zdravo tržište i dobru infrastrukturu,” kaže Matošić.

EBRD je formirao dvije radne skupine za projekt harmonizacije – osim radne skupine za burze, tu je i radna skupina za depozitarna društva. Skupine se sad sastaju otprilike jednom mjesečno. Sad se kroz te sastanke traže rješenja za kompromise i načine integracije, tako da se te barijere uklone i s aspekta kupnje i s aspekta prodaje.

“To se odnosi i na usklađenje regulatornih praksi. Kod nas je na snazi CSDR, europska putovnica za depozitorije. SKDD je CSDR ishodio 2022. godine, a ishođenje je bio dugotrajan i zahtjevan postupak koji je zahtijevao ne samo uvođenje brojnih akata već i ponajviše ustrojstvo raznih kontrolnih službi unutar same institucije. No, svaka zemlja ima određenu slobodu u strogoći i primjeni krovne CSDR regulative za depozitarna društva, pa postoje razni detalji u kojima se njihove prakse razlikuju, te je potrebno uskladiti to postupanje po CSDR-u – za to je potrebno da i nacionalni regulatori nađu zajednički jezik – od ovih osam zemalja jedini koji nemaju CSDR je Makedonija,” napominje Matošić.

Zasad nema jasnog plana kada bi se proces mogao dovršiti. Burze su sebi dale rok od pet godina za usklađivanje, no depozitarna društva bi možda svoj dio posla mogla obaviti i ranije, kaže Matošić.

“Radna grupa depozitorija za regionalnu suradnju tržišta kapitala već je održala pet sastanaka, od početka godine, na kojima se raspravljalo o potencijalnim modelima povezivanja, identificiranju razlika između tržišta, harmonizaciji post-trade aktivnosti i usklađivanju tržišnih praksi kako bi se olakšalo prekogranično ulaganje i poboljšala atraktivnost tržišta.”

“Prema Akcijskom planu Strategije tržišta kapitala, za SKDD su predviđene aktivnosti poput jačanja tehničke infrastrukture za prekograničnu namiru, standardizacije formata poruka i operativnih procedura, usklađivanja vremenskih okvira i ciklusa poravnanja te testiranja modela povezivanja s drugim depozitorijima. Cilj je da SKDD olakša lokalnim i regionalnim investitorima jednostavan pristup tržištima u regiji kroz svoj postojeći sustav,” ističe Matošić.

Politički okvir je postavljen potpisivanjem memoranduma ministara financija svih osam uključenih zemalja regije u kolovozu ove godine – Hrvatske, Slovenije, Slovačke, Poljske, Rumunjske, Bugarske, Mađarske i Sjeverne Makedonije. Podjela uloga je jasna, kaže Matošić – EBRD pruža tehničku podršku i izrađuje preporuke, zakonodavci i regulatori poput Hanfe brinu o usklađivanju pravila i nadzoru, dok depozitoriji i burze provode operativnu harmonizaciju i konkretne projekte.

Po nedavnim najavama hrvatska državna agencija Fina želi preuzeti Zagrebačku burzu ZSE, koja drži 100 posto Ljubljanske burze, te 30 posto Skopske burze u Makedoniji. Za preuzimanje je dobila odobrenje Hanfe, no s tim se još moraju složiti regulatorne agencije u Slovenij i Makedoniji. Iz SKDD kažu da promjena vlasništva, tj. ulazak države u vlasništvo tri od osam uključenih burzi, ne bi ništa promijenilo u procesu harmonizacije.

“Važno je razumjeti da vlasnička promjena ne mijenja politički i regionalni okvir harmonizacije koji se provodi, projekt se provodi multilateralno, neovisno o pojedinačnom vlasništvu burzi. Za SKDD to znači da njegov mandat ostaje isti, namira, registracija i vođenje korporativnih akcija ne ovise o vlasništvu ZSE-a. Eventualno se može očekivati bolja vertikalna koordinacija između burze i depozitorija unutar regulativnog okvira, ali bez promjene nadležnosti,” ističe Matošić.

Integracija tržišta kapitala nije nešto novo. Kako ističe Matošić, u području središnjih depozitorija ima već nekoliko grupacija koje su pokupovale većinu toga u Europi, kao što su Euroclear, Clearstream ili Euronext.

“U zapadnoj Europi države više nemaju u vlasništvu ni svoje burze ni svoje depozitorije, jer sve je u posjedu nekoliko institucija koje su na taj način povezale tržišta, uvele svoj jedinstveni softver, itd. Logičan korak je kod nas bio da se ide u povezivanje jugoistočne Europe, to je prepoznala i Europska komisija, pa se EBRD uključio, a Hrvatska je tome aktivno pristupila,” zaključuje Matošić.

Osim toga, postoje i drugi primjeri uspješne integracije u Europi i svijetu, iz kojih bi se mogli preuzeti elementi koji su se pokazali uspješnima i dali konkretne rezultate. Jedan od poznatijih primjera je Baltic Capital Market Integration – integrirana tržišta kapitala između Estonije, Latvije i Litve.

“Tamo su depozitoriji međusobno povezani kroz Nasdaq CSD, koriste jedinstvenu platformu za trgovanje (Nasdaq Baltic) i djeluju unutar zajedničkog pravnog i regulatornog okvira. Sličan primjer je Nasdaq Nordic, koji obuhvaća Švedsku, Dansku, Finsku i Island. Tamo je postignut visok stupanj regulatorne i infrastrukturne usklađenosti, koriste zajedničku platformu za trgovanje i CSD-ove s regionalnom pokrivenošću, što olakšava prekogranične transakcije i unaprjeđuje efikasnost tržišta. Ovi primjeri pokazuju da je moguće kombinirati lokalnu neovisnost tržišta i infrastrukture s funkcionalnom regionalnom suradnjom,” zaključuje Matošić, i dodaje da je SKDD već duže vrijeme aktivan u međunarodnim organizacijama.

“Zahvaljujući dugogodišnjem iskustvu i stabilnom poslovanju, SKDD se profilirao kao relevantna regionalna institucija koja svojim znanjem i praksom pomaže zemljama na njihovom putu razvoja i unapređenja tržišta kapitala. To potvrđuje i memorandum o suradnji s Makedonijom, aktivna suradnja s Crnom Gorom te planirana suradnja s BiH. Ove suradnje za nas su ključne razvojne poluge, dok su prvi koraci na tom putu već ostvareni kroz spomenute uspješne inicijative i partnerstva sa susjednim zemljama,” kaže Matošić za Financije.hr.