Hrvatskim tvrtkama je privlačnije izdati obveznice nego uvrstiti dionice na burzu

Inicijalne javne ponude dionica (IPO) dosta su rijetka pojava na hrvatskom tržištu kapitala, a bankocentričnost sustava dokazuje i činjenica da se i u svijetu obveznica relativno rijetko pojavljuju akteri koji se odluče na korporativno financiranje kroz taj instrument.

Doduše, živost tržišta korporativnih obveznica ipak je veća no što je to slučaj s IPO-ovima, a dobra je vijest da se na njemu sve češće pojavljuju ne samo velike tvrtke već izlistane na burzi.

Trenutačno na Zagrebačkoj burzi kotira 13 korporativnih obveznica od 10 izdavatelja. Izdavatelji su Agro Invest Grupa, Atlantic Grupa, Dalekovod, INA, Jadran – Galenski Laboratorij (JGL), Bosqar, Erste&Steiermarkische banka, Zagrebački holding, HOK-Osiguranje te Lanište. Ukupna tržišna kapitalizacija tih obveznica je 882,6 milijuna eura.

Predsjednica uprave Zagrebačke burze Ivana Gažić smatra da bi tržište korporativnih obveznica moglo biti aktivnije iako je zadnjih godina primijećen porast njegove dinamike.

“Zadnjih 5 godina svake je godine uvrštena najmanje jedna korporativna obveznica. Prostora za rast svakako ima što vidimo i po recentnim najavama nekih kompanija. No, broj izdanih, a neuvrštenih, korporativnih obveznica u Hrvatskoj puno je veći što također svjedoči o aktivnosti u ovom segmentu. Mnoga ta izdanja nemaju potrebe ili uvjeta za uvrštenjem na burzu, ali je vrijedno uočiti da kompanije ipak traže i pronalaze alternative bankarskom kreditiranju”, kazala je za Financije.hr Gažić.

Viša analitičarka za investicijsko bankarstvo u InterCapitalu Ana Lerotić ističe da je financijski sustav u zemljama srednje i istočne Europe, za razliku od zemalja poput Njemačke, Francuske ili Nizozemske, uglavnom bankocentričan pa je uloga tržišta kapitala relativno mala. To se, naravno, odnosi i na Hrvatsku.

“Kao jedna od prepreka izdavanja korporativnih obveznica ističe se niska likvidnost ovog tržišta, odnosno činjenica da se ovakvim financijskim instrumentima uglavnom ne trguje na sekundarnom tržištu, što za investitora znači da investiciju mora držati do dospijeća”, rekla je za Financije.hr Lerotić.

Nije neobično ni što se za takav oblik financiranja pretežito odluče veće i uglednije kompanije.

“Glavni je razlog tome veće povjerenje investitora prema poznatim, profitabilnim kompanijama koje se smatraju manje različnima i njihovoj sposobnosti vraćanja duga. Osim toga, sama činjenica da su te kompanije na burzi omogućuje im lakši pristup alternativnim oblicima financiranja i bolju pregovaračku poziciju pri ugovaranju uvjeta. S obzirom na specifičnosti sektora, obveznice često izdaju velike kompanije u energetskom, farmaceutskom i financijskom sektoru, među ostalim zbog potrebe za dugoročnim investicijama. Navedene često karakteriziraju stabilni prihodi, mogućnost dugoročne predvidljivosti prihoda i visoko povjerenja investitora”, kaže Lerotić.

No, napominje da u zadnje vrijeme na domaćem tržištu kapitala ipak primjetno raste interes srednjih i malih poduzeća za izdavanjem korporativnih obveznica.

Primjerice, lanac restorana koji nudi gurmanske burgere Yellow Submarine prošle je godine izdao prvu mini obveznicu vrijednosti tri milijuna eura.

“Prikupljanje kapitala izdavanjem obveznica omogućava izdavatelju pristup potrebnim sredstvima uz oslobađanje likvidnosti budući da takve obveznice obično nisu amortizirajuće. Navedeno znači da izdavatelj tijekom trajanja obveznice plaća samo kupon, a glavnica se ne otplaćuje sve do roka dospijeća. Zbog veće percipirane rizičnosti koju za investitore nose manje kompanije koje nisu listane na burzi za takva manja izdanja najčešće postoji i mali broj zainteresiranih upisnika pa se uglavnom radi o izdanjima s privatnim plasmanom, što znači da nisu ponuđena široj javnosti”, pojašnjava Lerotić.

Dodaje da su pri izdanju svakako preduvjeti da je kompanija transparentna, da ima stabilne i predvidljive novčane tokove te rezultate koji ulijavaju povjerenje u njezinu sposobnost da servisira obveze prema investitorima, odnosno isplatu kupona. Kvalitetan kolateral može pružiti dodatnu sigurnost investitorima, odnosno smanjiti rizik od nemogućnosti isplate obveza u slučaju bilo kakvih poremećaja na tržištu ili u poslovanju tvrtke.

Hrvatskoj bi dobro došlo dinamičnije tržište kapitala i u okviru nastojanja da postane članica Organizacije za ekonomsku suradnju i razvoj (OECD). Naime, razvijeno tržište kapitala jedan je od kriterija za to članstvo.

Osim toga, kako ističe Gažić, tržite korporativnih obveznica doprinosi fleksibilnosti kompanija, osobito u periodu kriza kada su banke sklone smanjiti kreditiranje.

Ono što karakterizira korporativne obveznice globalno, pa se tako polako prenosi i kod nas, su takozvane zelene obveznice i obveznice povezane s održivošću.

Kako pojašnjava Lerotić, zelene obveznice namijenjene su financiranju projekata koji doprinose održivom razvoju, poput obnovljivih izvora energije, energetske učinkovitosti i očuvanja okoliša. Uz zelene obveznice izdavateljima sve više postaju atraktivne i takozvane obveznice povezane s održivošću (engl. Sustainability-Linked Bonds – SLB). Glavna razlika je u tome što kod te druge vrste obveznica izdavatelj nije obvezan namjenski trošiti prihode od izdanja na projekte vezane uz okolišne, društvene ili upravljačke ciljeve, odnosno ciljeve održivosti. Dužan je, međutim, postaviti ciljeve uspješnosti povezane s održivim poslovanjem i obvezati se da će u predviđenim rokovima ostvariti te ciljeve. Ako ih ne ispuni u roku, prema unaprijed definiranim uvjetima plaća premiju investitorima na inicijalno određenu kamatnu stopu ili kupon.

“Jedan od takvih primjera je izdanje obveznice povezane s održivošću M+ Grupe u 2022. godini (društvo Bosqar d.d., tada Meritus ulaganja d.d.), kojom je prikupljeno 300 milijuna kuna. Kompanija se obvezala smanjiti emisije ugljikovog dioksida za 25 posto te povećati zastupljenost žena u upravljačkim timovima na 51 posto. Recentniji je primjer izdanje SLB obveznice od JGL-a kojim je prikupljeno 60 milijuna eura, a postavljeni ciljevi uspješnosti bili su usmjereni na smanjenje emisija stakleničkih plinova kroz poboljšanja energetske efikasnosti i korištenje obnovljivih izvora energije te povećanje dostupnosti specijaliziranih pregleda za očnu hipertenziju”, navodi Lerotić.

Izazov za zelene obveznice dosad je bio nedostatak jedinstvene regulative što je poticalo skepticizam investitora.

“Dosad je smjernice i standarde za tržište kapitala pružala Međunarodna udruga tržišta kapitala (ICMA), a kako bi se osigurala dosljednost i smanjio rizik od ‘greenwashinga’ Europska unija je krajem 2023. donijela Uredbu o europskim zelenim obveznicama koja je stupila na snagu krajem 2024. U Hrvatskoj je početkom veljače ove godine donesen Zakon o provedbi te uredbe koja postavlja standarde koji se moraju ispuniti za status europske zelene obveznice. Uvodi se sustav registracije i nadzora za vanjske ocjenjivače te propisuje obveza objavljivanja podataka o korištenju sredstava. Očekuje se da će izdavatelji EU zelenih obveznica imati pristup financiranju pod povoljnijim uvjetima, ali i povećane troškove izvještavanja i certificiranja. S obzirom da je više od polovice svjetskih zelenih obveznica izdano u Europi, ova regulativa dodatno jača poziciju EU-a kao vodećeg tržišta održivog financiranja”, ocjenjuje Lerotić.

Gažić smatra da se može očekivati dinamiziranje tržišta korporativnih obveznica jer su investitori, s obzirom na povoljni porezni tretman na prihod od kamata, zainteresirani za taj vid ulaganja, a tvrtke koje su potencijalni klijenti banke za kredit ujedno su i kandidati za tu vrlo korisnu alternativu, poglavito sa sve većom količinom izdanja sa zelenom komponentom.

Lerotić smatra da treba raditi na educiranju poduzetnika o prednostima financiranja putem korporativnih obveznica i istodobno poticati investitore na veću uključenost.

“Za navedeno je ključno osigurati transparentnost čitavog procesa izdanja i strukturirati izdanja obveznica tako da uvjeti izdanja budu atraktivni investitorima te osiguravaju odgovarajuću premiju za rizik investicije u odnosu na dostupne alternativne investicijske prilike. Jedan od takvih primjera je kolateralizirana korporativna obveznica koju je 2023. godine izdalo društvo Esplanade Oleander d.o.o., vlasnik zagrebačkog hotela Esplanade. Ta je prilika pobudila značajan interes lokalnih investitora i rezultirala uspješnim izdanjem s više od 50 upisnika te prikupljanjem 15 milijuna eura. InterCapital je strukturirao navedeno izdanje kojim se potvrdio apetit tržišta za dobro strukturiranim investicijskim prilikama s predvidljivim prinosima”, ustvrdila je Lerotić.